２０１５年第２０期 经济研究导刊 Ｎｏ．２０，２０１５ 总第２７４期 ＥＣ０Ｎ０ＭＩＣ ＲＥＳＥＡＲＣＨ ＧＵＩＤＥ Ｓｅｆｉａｌ Ｎｏ．２７４ 私募基金经理个人特征与投资能力研究 石兴乐 （广西大学商学院，南宁５３０００４） 摘要：通过私募基金经理个人特征与其业绩构成多因素模型，利用ＯＬＳ和分位数回归分析了私募基金经理个 人特征对其业绩的影响。结果表明，性别、毕业名校、获得博士学位、ＭＢＡ、ＣＦＡ、金融从业背景、工作年数和任职私募基 金经理的时间对私募基金经理业绩的影响不显著；年龄和参与管理基金的数目对私募基金经理业绩的影响在分位数两 端显著，中间不显著；Ａ－Ｙ－－科背景对私募基金经理的业绩影响显著。 关键词：个人特征；私募基金经理；ＯＬＳ；分位数回归 中图分类号：Ｆ８３２．５ 文献标志码：Ａ 文章编号：１６７３—２９１Ｘ（２０１５）２０—０２２５—０４ 伴随着我国证券市场不断完善，机构投资者在证券市场 相关，而年龄对基金业绩并没有显著影响；于静（２０１３）认为， 上的作用越来越明显；而证券投资基金作为重要的机构投资 投资经验丰富、毕业于名校、ＭＢＡ学位、有海外背景或拥有专 者，其经理人的投资理念和行为正被其他投资者追捧。作为 业资格证书的基金经理投资收益更高；赵秀娟和汪寿阳（２０１０）、 基金投资的主要决策者，对基金经理投资能力的研究非常有 韩燕等（２０１ １）研究了基金经理个人特征和业绩，但并没有发 必要。目前，大量的文献通过基金经理个人特征对其管理的 现二者之间有一致的关系；胡晓燕（２０１ １）则将这一研究扩展 基金业绩影响来评价基金经理人的能力，然而研究主要集中 到私募基金，探讨了经理的个人特性对私募基金业绩的影 在公募基金经理，而关于私募基金经理的文献较少。本文试 响；陈道轮、陈欣、陈工孟、张晓燕（２０１３）发现阳光私募基金 图通过对阳光私募基金业绩与其经理的个人特征的分析，探 总体跑赢市场。 讨私募基金经理的个人特征与其投资能力的关系。 二、私募基金经理的特征选取和基本假定 一、文献综述 本文主要借鉴Ｌｉ，Ｚｈａｎｇ和Ｚｈａｏ（２００５）从基金经理的学 我国学者对基金经理的个人特征的研究时间较短，尚未 习能力和工作经验两个方面来选取其个人特征。学习能力的 形成统一的评价指标，目前主要借鉴国外学者的研究指标， 指标包括毕业名校、拥有硕士＆博士学位、理工科背景、留学 主要包括基金经理的年龄、性别、学历、工作经理、金融类证书 海外；代表工作经验的指标包括年龄、工作年限、任私募基金 等。国外的Ｇｏｌｅｃ（１９９６）、Ｌｉ，Ｚｈａｎｇ和Ｚｈａｏ（２００５）认为，年轻的 经理的时间、金融从业经历。 基金经理能获得较高的收益，而Ｃｈｅｖａｌｉｅｒ和Ｅｌｌｉｓｏｎ（１９９９ａ， 假设一：年龄不能反映私募基金经理的投资能力。因为 １９９９ｂ）发现基金经理的年龄与其业绩呈负相关；Ｃｈｅｖａｌｉｅｒ和 年轻的基金经理缺乏投资经验，但是接受新领域的能力强，工 Ｅｌｌｉｓｏｎ（１９９９ａ，１９９９ｂ）、Ｌｉ，Ｚｈａｎｇ和Ｚｈａｏ（２００５）、Ｇｏｕｅｓｍａｎ和 作精力更充沛，所以二者之间没有一直不变的关系。 Ｍｏｒｅｙ（２００６）、Ａｍｏ Ａ．Ｇｏｔｔｅｓｍａｎ和Ｍｍｔｈｅｗ Ｒ．Ｍｏｒｅｙ（２００６） 假设二：性别对业绩的影响不明显。研究者通常认为女 认为，毕业于名校的基金经理通常能获得较好的业绩；Ｓ￣ｆａｎ 性比男性显得更为稳健，但是对于私募基金经理而言，稳健 Ｒｉｅｎｚｉ和Ａｌｅｘａｎｄｒａ Ｎｉｅｌｓｅｎ（２００６）认为，男性经理往往能取 意味着会错过获得超额收益的机会，激进又会增加收益的风 得更高的基金业绩；Ｇｏｌｅｅ（１９９６）认为获得ＭＢＡ的基金经 险；因此，由性格导致投资风格的差异对业绩影响并不明显。 理投资能力较强；Ｄｉｎｇ、Ｗａｒｍｅｒｓ（２００４）和Ｋｏｓｔｏｖｅｔｓｋｙ（２００９） 假设三：拥有高学历和金融从业背景的私募基金经理的 认为，基金经理在职时间、学历、毕业院校等个人特征对基金 业绩并不一定优于其他私募基金经理。尽管我国私募基金业 业绩影响显著，但是影响的方向和形式可能较为复杂。国内 发展比较晚，但是灵活的激励机制、巨大的发展潜力吸引了 的彭聪（２００５）、易振（２００８）、吴琪（２０１０）发现，年轻的基金经 各路优秀人才的加入。针对进入私募行业之前从业的经理． 理往往能获得更高的收益；徐明东、黎捷（２００５）发现，获得 业内将其“出身”划分为券商、公募、保险、民间、实业、信托、 ＭＢＡ的基金经理具有较强的投资能力；陈立梅（２０１０）研究 银行七大类。出身传统金融行业的私募基金经理，由于人事 发现，基金经理的从业时间、任期和学历与基金业绩显著正 制度原因，通常拥有较高的学历，投资理论知识比较扎实；但 收稿日期：２０１５—０４—１７ 作者简介：石兴乐（１９９０一），男，硕士研究生，从事金融风险管理研究。 ・－——２２５－—－— 是，来自实业和民间的私募基金经理由于对某一行业有较深 的认识，更能抓住行业发展的机遇。因此，学历对私募基金经 理业绩的影响是混合的。 假设四：拥有ＣＦＡ＆ＣＰＡ不能代表私募基金经理具有较 强的投资能力。 三、样本的选择和模型设定 （一）变量的定义及数据来源 本文选择我国２０１０年７月至２０１４年１０月问９８位私 募基金经理管理的非结构化阳光私募基金的月度数据为 样本，为了确保所选的样本不是新设立的基金，选择２００９ 年前成立的基金作为样本。本文使用基金的简单累计收益 假设五：参与管理基金数目越多的私募基金经理的业 激子。 假设六：有理工科背景的私募基金经理通常能获得更好 的业绩。由于理工科的基金经理思维逻辑能力较强，对产品 的研发和生产有一定的认识，这有助于基金经理提高行业分 析能力和挖掘挖掘具有发展潜力的企业。 假设七：海外背景能增强私募基金经理的投资能力。 表１ 率Ｒｉ和沪深３００指数的收率之差作为基金的业绩评价指 标Ｙ，选择国内排名前２０的院校作为名校。数据来源于东 方财富网、私募排排网和人工收集。变量定义具体如表１ 所示。 相关变量的定义 （二）模型假定 ８是误差项。 根据基金经理的个人特征与基金业绩的关系，模型设定 如下： Ｙ＝１３０＋１３ｌＳＥＸ＋１３２Ｕｎｉｖｅｒｓｉｔｙ＋１３３Ｆｏｒｅｉｇｎ＋１３４Ｍａｓｔｅｒ＋１３ｓＤｏｅｔｏｒ ＋１３６ＭＢＡ＋Ｉ３７ＣＦＡ＋Ｉ３８Ｌｉｇｏｎｇ＋１３９ＯＬＤ＋１３ｌｃＤｕｒａｔｉｏｎ＋１３】１Ｍａｎａｇｅｒ 四、实证结果及分析 （一）描述性统计分析 表２是相关变量的描述性统计结果。我国的私募基金经 ＋１３ｌ２Ｎｕｍｂｅｒ＋１３１３Ｂａｅｋｇｒｏｕｎｄ＋ｅ， 理以男性为主，占到了９５％；私募基金经理的平均年龄为４３ 相关变量的描述性统计 表２ －－——２２６ Ｉ 从ＱＲ回归的结果分析：（１）性别、毕业名校、获得博士 业绩的影响显著为正。 学位、ＭＢＡ、ＣＦＡ、金融从业背景、工作年数和任职私募基金 经理的时间对私募基金经理业绩的影响在各分位点均不显 五、结论 著，这与ＯＬＳ回归的结果一致。（２）海外背景对私募基金经理 本文利用ＯＬＳ和ＱＲ对私募基金经理个人特征与其投 的业绩影响显著，其系数随分位数的增加呈上升趋势，这表 资能力的关系进行实证研究，结果表明，性别、毕业名校、获 明，海外背景对私募基金经理业绩的影响显著为正且随着分 得博士学位、ＭＢＡ、ＣＦＡ、金融从业背景、工作年数和任职私 位数的增加越来越强。（３）拥有理工科背景对私募基金经理 募基金经理的时间对私募基金经理业绩的影响在统计上均 业绩影响非常显著，这与ＯＬＳ回归的结果一致。其系数随着 不显著。业绩处在较低水平的基金经理，海外背景对其投资 分位数的增加越来越大，这表明理工科背景对私募基金经理 能力的影响不显著；业绩处在中间水平的基金经理，海外背 业绩的影响随其增加逐渐变强。（４）年龄和参与管理基金的 景对其投资能力影响显著为正；业绩处在较高水平的基金经 数目对私募基金经理业绩的影响在分位数两端显著，中间不 理，海外背景对其投资能力的影响不仅显著为正，而且系数 显著。业绩处在较低水平的私募基金经理，年龄和参与管理 越来越大，即影响也越来越强。具有理工科背景的私募基金经 的私募基金数目对其业绩的影响显著为负；而业绩处在较高 理其投资能力总体较强，而年龄和参与管理私募基金的数目 水平的私募基金经理，年龄和参与管理的私募基金数目对其 对私募基金经理的投资能力影响在不同投资水平上不一致。 参考文献： 【１】Ｇｏｌｅｃ Ｊ．Ｈ．Ｔｈｅ Ｅｆｆｅｃｔｓ ｏｆ Ｍｕｔｕａｌ Ｆｕｎｄ Ｍａｎａｇｅｒｓ Ｃｈａｒａｃｔｅｒｉｓｔｉｃｓ ｏｎ Ｔｈｅｉｒ Ｐｏｒｔｆｏｌｉｏ Ｐｅｆｒｏｒｍａｎｃｅ，Ｒｉｓｋ ａｎｄ Ｆｅｅｓ［Ｊ］．ＦｉｎａｎｃｉＭ Ｓｅｒｖｉｃｅｓ Ｒｅｖｉｅｗ，１９９６，５（２）． 【２１ Ｈａｉｔａｏ Ｌｉ，Ｘｉａｏｙａｎ Ｚｈａｎｇ，ａｎｄ Ｒｕｉ Ｚｈａｏ，Ｉｎｖｅｓｔｉｎｇ ｉｎ ｔａｌｅｎｔｓ：ｍａｎａｇｅｒ ｃｈａｒａｃｔｅｒｉｓｔｉｃｓ ａｎｄ ｈｅｄｇｅ ｆｕｎｄ ｐｅｒｆｏｒｍａｎｃｅｓ，Ｗｏｒｋｉｎｇ ｐａｐｅｒ， ２００５，Ｕｎｉｖｅｒｓｉｔｙ ｏｆ Ｍｉｃｈｉｇａｎ，Ｃｏｒｎｅｌｌ Ｕｎｉｖｅｒｓｉｔｙ，Ｃｏｌｕｍｂｉａ Ｕｎｉｖｅｒｓｉｔｙ． ［３】Ｃｈｅｖａｌｉｅｒ，Ｊ．，Ｅｌｌｉｓｏｎ，Ｇ．．，Ｃａｒｅｅｒ Ｃｏｎｃｅｒｎｓ ｏｆＭｕｔｕａｌ Ｆｕｎｄ Ｍａｎａｇｅｒｓ［Ｊ］．Ｑｕａｒｔｅｄｙ Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆＥｃｏｎｏｍｉｃｓ，１９９９，（１１４）：３８９－４３２． ［４１ Ｌ．Ｃｈａｎ，Ｈ．Ｃｈｅｎ，Ｊ．Ｌａｋｏｎｉｓｈｏｋ，Ｏｎ ｔｈｅ Ｍｕｔｕａｌ Ｆｕｎｄ Ｉｎｖｅｓｔｍｅｎｔ Ｓｔｙｌｅｓ［Ｊ］．Ｒｅｖｉｅｗ ｏｆＦｉｎａｎｃｉａｌ Ｓｔｕｄｉｅｓ，２００２，（１５）：１４０７－１４３７． 【５】ＧｏｔｔｅｓｍａｎＡ．Ａ．ａｎｄＭ．Ｒ．Ｍｏｒｅｙ，Ｍａｎａｇｅｒｅｄｕｃａｔｉｏｎ ａｎｄｍｕｔｕａｌｆｕｎｄｐｅｒｆｏｒｍａｎｃｅ［］ＪＪｏｕｒｎａｌｏｆＥｍｐｉｒｉｃａｌＦｉｎａｎｃｅ，２００６，（１３）：１４５－１８２． 【６］赵秀娟，王寿阳．基金经理在多大程度上影响了基金业绩？——业绩与个人特征的实证检验［Ｊ】．管理评论，２０１０，（１）：３—１２． ［７］彭聪．我国基金经理对基金业绩的影响研究［Ｄ】．重庆：重庆大学，２００５：３８—４２． 【８】易振．开放式指数基金业绩与规模研究［Ｊ】．财会通讯：理财版，２００８，（３）：４８—４９． ［９】徐明东，黎捷．我国基金经理人特征与业绩的关系分析［Ｊ】．世界经济情况，２００５，（９）：２４—２７． 【１０】陈立梅．基金经理人力资本特征对基金业绩影响的分析与研究——以开放式基金为例 南京邮电大学学报：社会科学版，２０１０， （２）：７Ｏ～７５． 【１１】于静．基金经理个性特征与盈利能力关系的实证研究——基于中国证券市场的数据【Ｊ】．商业研究，２０１３，（１２）：７０—７５． 【ｌ２】胡晓燕．基金经理的个人特性对私募基金业绩影响【Ｄ］．杭州：浙江大学，２０１１． 【１３】陈道轮，陈欣，陈工孟，张晓燕．阳光私募基金经理具有卓越的投资能力吗？［Ｊ］．财经研究，２０１３，（１２）：８５—９９． ［责任编辑王佳】 （上接２２２页） 表１ 筹划比较表 单位：万元 些企业提供的实际贷款利率。 ３ ０００万元，可采用的同期同类贷款利率最高为１５％。 二、企业所得税筹划实证 （二）筹划比较 企业账面是否需要对外借款、借款的额度以及借款人 （一）实证资料 选择是否与企业关联等，可以依据企业经营情况自行决 甲企业为自然人投资企业，实收资本１ ２５０万元，２０１４年 定，但这些因素却是直接影响企业实际税负水平的可筹 度预计应纳税所得额５００万元，无借款利息支出。假定２０１４ 划要素。 年初考虑自然人借款利息支出法企业所得税筹划，借款金额 ［责任编辑仲琪】 ２２８。＿——