中美智能投顾行业发展比较分析

中美智能投顾行业发展比较分析

一 智能投顾的兴起与发展

智能投顾也被称作机器人顾问、自动化理财等，是基于证券市场各类金融产品，运用投资策略等方式，针对客户的投资收益、风险承受度和流动性偏好等个性化需求，借助互联网平台和大数据技术等新型科技，将资产投资顾问服务模式化、产品化，并以在线的方式为顾客提供良好的产品体验和营销服务。其核心是基于大数据分析、量化投资及智能算法。驱动智能投顾行业发展的主要因素包括四个方面：投资者生活方式、金融理财产品需求的变化、理财产品供给端的转型及金融科技的进步。

个人计算机和移动互联网近些年飞速发展，社会大众逐渐适应了随时在线的生活方式，习惯于通过PC或者移动终端在网络上进行消费、投资、工作学习等，人与人之间的交流不再局限于时间和空间。据中国互联网络信息中心（CNNIC）发布的第40次《中国互联网络发展状况统计报告》，截至2017年6月，中国网民规模达到7.51亿人，占全球网民总数的1/5，手机网民规模达7.24亿人，互联网普及率为.3%。我国网民年龄结构偏向年轻化，10～39岁群体占整体的72.1%，其中20～29岁年龄段的网民占比最高，达到29.7%，10～19岁、30～39岁群体分别占19.4%、23.0%（见图1）。

图1 中国网民年龄结构统计

近年来，经济发展带来居民收入大幅提升，大众对于理财的需求旺盛，而传统理财服务逐渐不能满足各类投资者在资产收益、风险承受等方面的个性化需求。截至2017年3月，中国证券业协会登记的持证上岗的投顾数量为3.7万人，市场上个人投资者数量超过1.2亿人，投顾和投资者数量的比例接近1∶3300。传统的投顾受时间和空间的，超过9000万名股民长期处于无人服务的状态。以互联网的高普及率和在线理财的高渗透率为基础，伴随着大数据、人工智能等技术的迅猛发展，智能投顾应运而生。传统的投顾服务专注于少数客户的精英化服务，而智能投顾是将资产管理扩展到长尾客户的普惠式服务，真正实现了普惠金融。据不完全统计，目前已有15家券商推出了智能投顾相关的服务，发展高峰时一个月内有近10家券商上线智能投顾相关服务。

经济发展的周期性波动和股市的阴晴不定让传统的投资咨询业务面临定价压力，传统财富管理的主动投资策略不再占据市场投资的绝对优势。对比过去十几年的交易数据，主动管理型基金近0.8%的平均费率高于被动管理型基金0.2%的平均费率，但其高昂的收费并没有给投

资者带来满意的回报。以股票基金为例，过去5年里有接近90%的美国股票基金、超过55%的全球股票基金和接近70%的新兴市场基金没能跑赢指数[1]。因此指数基金、交易型开放式指数基金（ETF）的投资配置模式开始在市场上流行。

智能投顾的运行依赖金融科技的技术支撑，大数据、云计算、人工智能等概念逐渐渗入大众生活。全球金融市场上的交易数据呈现几何式增长态势，海量、高纬度、实时更新的数据随之而来，大数据的计算速度急剧提升。2015年人工智能进入爆发期，同年7月《关于积极推进“互联网+”行动的指导意见》明确提出人工智能作为11个重点布局的领域之一。2016年《“十三五”国家科技创新规划》和《国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要（草案）》将人工智能列入“科技创新2030项目”以及“十三五”重大工程。2017年“一带一路”会议、均将人工智能列入未来发展规划中，人工智能成为中国政治、经济、学术等领域的重中之重。2017年AAAI（The Association for the Advancement of Artificial Intelligence）共收到论文2571篇，中国学者的论文提交量和录用率均达到国际一线水平，论文来自国内高校和企业的研究人员，具体如图2和图3所示。

图2 2013～2017年AAAI论文提交及录用统计

图3 2017年AAAI论文提交情况

人工智能可应用于金融、电商零售、供应链物流、出行等领域，其在金融领域的应用为智能投顾、精准营销等，目前对冲基金等现实交易已经开始运用人工智能技术。未来30年的财富主要集中于千禧一代，其对网络化、智能化的产品接受度高，看重生活体验、便捷操作。传统的金融服务针对财富相对集中的人群，已不再满足新时代的投资需求。Statista数据显示，2017年全球智能投顾管理资产超2248亿美元，年增长率达47.5%，到2021年全球智能投顾管理资产规模将超过1万亿美元；2017年中国智能投顾管理资产超288亿美元，年增长率达87.3%，预计到2022年，智能投顾管理资产将超6600亿美元。智能投顾将投顾服务与智能算法和大数据结合，降低经营成本，在中国迅速风靡起来。 二 我国智能投顾的发展现状 （一）多元化的供应商格局

智能投顾将大数据分析、计算机技术和金融结合起来，在中国很快打开了市场，从2015年开始，互联网巨头、基金公司、券商、第三方财富管理公司等纷纷涌入，智能投顾参与主体

与日俱增。目前国内智能投顾的市场尚处于起步阶段，供应商呈现多元化的格局。以蚂蚁金服、京东金融为代表的互联网巨头最早开辟市场，近期各商业银行和券商充分利用自身的客户资源和渠道优势，逐步推进线上智能理财和财富诊断服务（见表1）。到2017年5月初，浦发银行的财智机器人累计服务客户达431万人。截至2017年5月底，招生银行的摩羯智投资产管理规模超35亿元，服务超6万名中高端客户。传统金融机构在智能投顾行业崭露头角，逐渐成为引领行业发展的新动力。

表1 中国智能投顾行业部分供应商 代表平台 代表产品 上线时间 投资策略/标的 余额宝、招财互联网 蚂蚁金服 蚂蚁聚宝 2015年8月 宝、公募基金、基金 平台 京东金融 蓝海财富 宜信 雪球 第三方理财机构 京东智投 蓝海智投 投米RA 蛋卷基金 2015年8月 2016年4月 2016年5月 2016年5月 国内国外资产 国内ETF和QDII、海外ETF 全球ETF 天弘基金产品 将活期、定期、股票、基金、理平安金融一账通 财智喵 2017年5月 财产品、债券、信托等各类账户汇总 招商银行 商业银行 浦发银行 广发证券 财智机器人 贝塔牛 2016年11月 2016年6月 摩羯智投 2016年12月 标的公募基金 标的基金、银行理财、贵金属等 组合构建再平衡 深度分析投资行券商 长江证券 iVatarGo 2017年4月 为、交易数据，提供个性化资讯、理财、投资顾问服务 基金 广发基金 基智组合 2016年9月 黑盒策略 资料来源：何飞、唐建伟，《商业银行智能投顾的发展现状与对策建议》，《银行家》2017年第11期。 表1 中国智能投顾行业部分供应商

（二）行业集中度低

智能投顾从2015年开始在中国发展，目前行业处于发展初期，相比起美国成熟的金融市场和资产管理经验，国内金融市场在健全、市场有效性和产品丰富度等方面不及发达经济体，没有一个产品占据市场主要的份额。国内的智能投顾业务大多采用基于开放式基金组合的交易策略，由产品销售机构或部门推动，没有清晰的盈利模式。

国内的智能投顾产业由互联网公司率先进入，随后传统的金融机构，包括商业银行、证券公司、投行、资产管理公司等，纷纷布局该领域。银行和证券公司凭借牌照经营优势和丰富的客户资源迅速成为智能投顾行业发展的领头羊，互联网公司和第三方平台凭借流量优势和数据优势与传统机构合作或自谋发展。国内第三方财富管理公司所占市场份额不同于其他国家和地区，欧美等发达国家第三方财富管理公司占整个财富管理市场份额的60%以上，在中国、中国地区该比例也达到了30%，国内第三方财富管理的市场份额不到5%[2]。国内智能投顾行业目前处于一个混战的时期，智能投顾资产管理规模远小于美国的智能投顾资产管理规模，传统金融机构的转型发展和互联网公司的合作必将促进产业发展。 （三）人工和机器混合模式成发展主流

智能投顾初创期的业务思路是做完全自动化的产品，实现客户资产自动化投资管理。但是随着商业银行、证券公司、投行等传统金融机构的加入，智能投顾的发展分为两个流派：目前大部分公司将人工与智能投顾相结合，尤其是针对高净值客户，智能投顾作为传统理财师或投资顾问的补充服务，混合经营的模式能够实现差别定价；部分初创公司仍坚持做完全自动化的产品来实现资产管理。从中美智能投顾产业发展来看，中国的智能投顾更多地偏向于混合模式，美国采用自动化模式的公司比例比中国高。欧美的主要智能投顾产品见表2。

表2 欧美的主要智能投顾产品 智能投顾产品 Betterment/Betterment Institutional Money Farm 模式 全自动 全自动 所在地区 美国 英国 SigFig Wealthfront Vanguard Personal Advisor 资料来源： BI、川财证券研究所。 混合 全自动 混合 美国 美国 美国 表2 欧美的主要智能投顾产品

（四）监管缺失智能投顾发展

智能投顾主要有三种功能：智能投资规划、投资顾问、投资基金。投资规划主要帮助客户了解其投资需求，投资顾问帮助客户选择合适的产品或者服务，投资基金则是直接帮助客户管理资产，实现一键购买并根据市场行情实时调整仓位。由于我国《证券法》和《证券投资顾问业务暂行规定》要求投资咨询机构以及其从业人员不得代替委托人进行资产管理，严格的分业监管了部分智能投顾初创公司在中国的发展，相比传统的金融机构，除了客户资源贫乏外，牌照成为阻碍其发展的另一难题。国内目前上线的智能投顾产品中，部分产品不具备执业牌照，或将面临合规风险。

目前国内智能投顾市场参与主体庞杂，商业银行、证券公司、投行、资产管理公司、互联网公司等纷纷涉足，各公司获得投资收益、控制投资风险的能力参差不齐。统一监管法律法规可以降低行业的套利空间和系统性风险，强化整个金融行业监管的权威性、有效性、统一性和穿透性。

三 我国智能投顾与美国智能投顾发展的对比 （一）智能投顾服务需求端 1.智能投顾需求主体

无论是在美国还是中国，年青一代都渐成财富管理需求主体，青睐数字化财富管理模式。“80、90后新生代”对互联网、人工智能、云计算等前沿科技都有极高的接受度，智能投顾满足了年轻人对一流的客户体验、速度和便利性的追求，使整个金融体系更加重视以客户为中心。Accenture统计显示，未来五年之内Generation Y（出生于1982～2002年）所掌管的可投资资产将由目前的2万亿美元增长至7万亿美元[3]；在将来的30～40年内，美国将有30万亿美元金融以及非金融资产传承至Generation Y，年青一代将逐步成为主流财富的管理者，其对机器化、自动化服务和互联网交互方式具有更高的接受度和依赖性。根据Capgemini咨询公司统计，在全球40岁以上的高净值人群中有.01%希望他们的财富管理渠道能够实现数字化，40岁以下高净值人群的这一倾向比例达到82.5%。各年龄段愿意使用

智能投顾服务程度见图4。

图4 各年龄段愿意使用智能投顾服务程度

目前国内智能投顾处于发展初级阶段，根据《金融博览·财富》杂志联合数字100市场研究公司对现阶段大众对智能投顾的认知展开的调查，超过80%的受访者没有听说过或者不了解智能投顾。在参与智能投顾方面，仅有24.2%的受访者参与过[4]。国内投资者对智能投顾的了解和接受程度相比起美国还有一定差距，随着智能投顾产品的丰富和推广，投资者逐渐接受新型智能投资方式。 2.市场投资理念

美国金融市场上的投资者大多是金融机构和大户，个人投资者比例不足5%，机构投资者投资观念倾向于长期投资以获得稳定收益。美国机构投资者主要有共同基金、养老基金和保险公司，优越的机构性资产供给条件和美国经济发展推动消费者对机构性金融资产投资需求增加，促使个人直接持有股票比例缩减（见图5），机构性资产投资份额上升。数据显示，美国个人持有的机构性资产占个人持有金融资产的比例从1946年的15%上升到2010年的43%[5]。机构性投资占主导的市场投资结构有利于培养投资者青睐长期稳定收益的投资方式，以股东的身份介入上市公司运营，理性地进行价值投资、组合投资以获得较高收益，这种投资观念有利于智能投顾的市场推广。

图5 美国直接投资股票占个人总资产比例

目前我国投资群体中，个人投资者仍占绝对多数且高度分散，由于金融机构分业经营，市场上的机构投资者主要集中在证券市场，证券投资基金、社会保险养老基金、保险公司都有不同程度的发展。这种投资者结构与美国等发达经济体机构投资群体占主导地位的发展趋势相反。截至2016年12月末，在A股账户持有人中，市值为1万～10万元的最多，占比达到47.87%，市值在1万元以下的占24.35%[6]。以散户为主的投资者结构使整个市场投资更关注产品价格的短期波动。个体散户主导，投机性强，追求短期收益，做庄、跟庄是散户的投资操作模式，部分机构企图操纵股价获得短期超额收益。以投机博弈为主的市场投资理念不利于市场发挥对资金的配置作用，也不利于智能投顾的发展与推广。 3.客户风险承受度

美国的投资者倾向于把资产交给金融机构进行集中投资管理，偏向于长期稳定的收益，对风

险的敏感度相比起短期操作获利的要弱，可以承受更长久的股市波动。

目前，A股市场投资者仍以散户为主，持仓1万～10万元的投资者占比47.87%，散户拥有更高的风险偏好。波士顿报告显示，2014年中国私人财富规模达22万亿美元，大部分理财集中在银行、基金、信托等机构发布的理财产品，客户对理财产品要求保本，但同时又能承受股市的大幅波动，口头上是低风险偏好，但是我国投资者普遍表现出行为上的高风险偏好。智能投顾产品在对客户进行风险承受度检测时，很可能低估了部分投资者的风险承受水平，使投资收益与其愿接受的风险水平不对等。 4.家庭资产配置

美国家庭财富主要以金融资产的方式持有（见图6），由于机构在市场上拥有多渠道的信息来源和交易操作专业迅速等优势，个人倾向于将资产交付给金融机构集中管理。1995～2016年美国家庭金融资产配置见表3。

图6 美国家庭金融资产占家庭总资产的比重 表3 1995～2016年美国家庭金融资产配置 单位：% 资产类型 1995年 交易账户 存款证书 储蓄 债券 股票 混合投资基金（不包括货币市场基金） 退休账户 现金价值寿险 28.2 7.1 28.8 5.2 32.4 2.9 34.8 3.2 38.4 2.5 39.1 2.7 35.6 2.2 12.6 12.1 14.6 15.7 15.0 14.7 23.1 13.9 5.6 1.3 6.3 15.6 2001年 11.6 3.0 0.7 4.5 21.3 2004年 13.1 3.7 0.5 5.2 17.4 2007年 10.9 4.0 0.4 4.1 17.7 2010年 13.3 3.9 0.3 4.3 13.7 2013年 13.3 2.0 0.3 3.2 15.4 2016年 11.7 1.5 0.2 2.8 13.6 管理资产 其他 合计 5.8 3.6 100 10.8 2.1 100 7.9 2.1 100 6.4 2.7 100 6.1 2.4 100 7.6 1.7 100 7.7 1.6 100.0 资料来源：美联储网站，http：//www.federalreserve.gov。 表3 1995～2016年美国家庭金融资产配置

中国家庭的财富主要以不动产的方式持有，数据显示中国家庭总资产中房产占比在2013年和2015年分别为62.3%和65.3%，2016年中国家庭房产占比上升至近70%，相比之下2013年美国家庭财富配置中房产仅为36%（见图7）[7]。

图7 中美家庭总资产配置

（二）供给端结构 1.行业集中度

美国智能投顾兴起于2008年，Betterment于2010年在纽约成立，2011年Wealthfront在硅谷成立。继Betterment和Wealthfront之后，美国的智能投顾企业层出不穷，多家智能投顾公司已具备成为独角兽企业的潜质。目前在美国智能投顾的市场，行业集中度相对较高，以Betterment、Wealthfront等大型金融科技企业领头，各传统金融机构依靠客户资源和销售渠道转型发展，上线智能投顾业务。截至2017年2月，Vanguard Personal Advisor Services管理资金规模达到470亿美元，排名第二的Schwab Intelligent Portfolio管理资产只有102亿美元（见图8），从美国智能投顾公司管理资产规模来看，其大致分为三个梯队[8]。

图8 美国智能投顾公司资产管理规模

国内的智能投顾处于行业发展初期，市场集中度低，参与主体庞杂。传统金融机构虽然智能投顾业务起步晚，但是凭借其经营牌照和客户资源优势，已成为国内智能投顾行业的发展主体。第三方平台和部分互联网公司由于执业资格和客户资源难以获取的，采取和传统金融机构合作的方式共享智能投顾产业发展红利。但目前整个行业尚未有公司或产品能够主导市场发展，行业集中度较低，公司分布松散。 2.传统金融机构和智能投顾初创公司

在美国市场上，智能投顾服务公司不断涌现。2011年12月，Wealthfront成立并在证券交易委员会（SEC）注册，公司发展重点是为个人投资者投资ETF基金提供自动化的投资组合理财咨询服务。此外，Betterment、Personal Capital等公司在智能投顾领域积极探索发展之路。

美国的传统金融机构通过收购公司或者增设相关业务来拓展智能投顾业务，布局智能投顾产业。2015年8月，Black Rock宣布收购理财服务公司Future Advisor，重组计划涉及300亿美元资产，约占其主动型基金规模的11%。Black Rock依托原有客户的品牌黏性来推动公司智能投顾业务发展，突破传统财富管理模式的掣肘与瓶颈。Morgan Stanley与Addepar合作，跟踪分析客户的资产投资组合，维护客户关系。UBS自行开发SmartWealth产品，投资门槛从250万美元降到1.85万美元，被动型基金产品的费率降到了1%[9]。

中国在智能投顾领域发展较美国有所落后，2014年成立的弥财平台模仿美国Wealthfront、Betterment的运营模式，是一个投资ETF组合、的第三方智能投顾平台。弥财平台通过对客户的风险承受度、投资偏好等刻画，通过大数据分析和算法模型，确定最优的投资组合。系统每天实时监管这些投资组合，根据市场指数变化及时调整投资比例。互联网平台凭借其流量优势和数据优势，在智能投顾领域积极探索。

国内传统的金融机构纷纷涉足智能投顾领域。招商银行、浦发银行于2016年相继推出摩羯智投、财智机器人，2017年5月，兴业银行的智能投顾上线，2017年6月光大集团旗下的互联网金融平台在北京发布光云智投产品。此外券商也纷纷试水，如长江证券的阿凡达狗、广发证券的贝塔牛等，拥有丰富客户资源和经营牌照优势的传统金融机构顺势成为智能投顾产业的中坚力量。

相比美国，中国在智能投顾领域虽起步晚，但是发展迅猛，发展模式与美国相似。除了专业化的智能投顾公司，各金融机构也通过各种渠道相继推出智能投顾产品。 3.智能投顾平台商业模式

目前美国的智能投顾市场根据服务对象，其商业模式可分为两种：B2B和D2C。B2B服务对象是金融机构，D2C是直接为用户服务。其中D2C还可细分为三种类型：完全自动化的第三方平台、顾问协助型平台、提供智能投顾服务的传统金融平台。完全自动化的第三方平台，如Wealthfront、Betterment、Personal Capital等，通过完全自动化操作完成客户的信息评估、资产配置建议、执行交易、日常系统维护等，客户群体多为年青一代，他们偏爱科技体验。顾问协助型平台能结合智能投顾工具和投资者财产状况，制定个性化投资建议和财富管理计划。传统的金融机构通过其平台上线智能投顾服务，利用丰富的客户资源和产品线，

实现交易、清算等系列服务。

由于在市场成熟度、监管环境、税务体系等方面与美国有诸多差别，中国智能投顾公司的商业模式主要分为四种：海外配置型、综合理财平台、第三方财富管理型、主动投资建议型。蓝海智投、弥财、投米RA等致力于全球资产配置，通过与海外经纪公司合作开展多元化产品配置，降低风险，为投资者带来长期稳健的投资回报。京东金融、招商银行的摩羯智投、平安一账通等综合理财平台基于自身很好的客户资源和广泛的销售渠道，以智能投顾整合原有的运营体系，吸引新的客户。第三方财富管理公司如理财魔方、资配易等，通过与大型基金平台合作的形式向客户提供适用于客户投资收益要求、风险偏好的资产配置建议，特点是通过高技术手段实现资产的合理高效配置。主动投资建议型平台商业模式与美国Motif Investing类似，通过利用计算机学习算法分析宏微观数据和财报等，提供垂直化的金融服务，这类平台包括百度股市通、嘉实基金金贝塔、同花顺ifind等。 （三）金融市场发展差异 1.ETF产品丰富度

ETF作为主流智能投顾资产管理策略的投资标的，其产品丰富度决定了智能投顾资产组合策略的选择空间。嘉信智能组合根据一定的筛选规则从1600多只ETF中选取只ETF作为产品投资标的，资产类型涵盖了股票、大宗商品、固定收益产品、房地产、现金等，能够在一定程度上分散风险。截至2016年底，美国1716只ETF的资产规模约为2.5万亿美元，占全球3.5万亿美元ETF资产规模的71%，产品种类丰富，涵盖了国内市场、国外市场、股指、债券、商品等多个类型，是全球最大的ETF市场，美国ETF规模统计见图9。

图9 美国ETF规模统计

截至2016年6月我国上市的ETF合计130只，资产规模4729亿元，大多属于传统股票指数型ETF，而债券型ETF、商品型ETF不足10只；同期美国市场上有近1600只ETF，产品包括股票指数、债券、商品等多个类型，资产规模两万多亿美元。截至2017年11月末，我国市场上共有封闭式基金4只，开放式基金4288只，共计管理基金总规模达114080.23亿份[10]。例如，摩羯智投以公募基金作为标的资产，投资者的申购费、赎回费、管理费都会高于被动型指数基金。中国证券市场上的ETF产品除了少量的指数等权ETF外，Smart Beta ETF产品数量极为有限，雪球网近期上线了多款公开策略的被动式投资产品，嘉实基金旗下的金贝塔的Smart Beta产品策略也十分丰富，各证券基金、第三方平台正积极探索丰富的被动投资产品策略。

2.市场资产管理规模

美国等发达经济体金融资产板块的配置比例高达60%～70%，智能投顾领域呈现爆发式增长。花旗银行的数据显示，截至2015年底，美国智能投顾领域的资产管理规模已达到190亿美元。咨询公司艾特集团（Aite Group）报告显示，美国市场的智能投顾从2010年的51只产品20亿美元资产规模，上升至2017年的2148只产品1400亿美元资产规模。世界知名咨询公司A.T.Kearney预测，美国智能投顾行业2020年将管理约2.2万亿美元资产。参照德勤的预测，未来15年美国家庭财富年增长率约为4%，2030年全美家庭金融资产将达到130万亿美元，巨额的居民财富拥有量预示着财富管理市场的巨大发展空间。美国部分智能投顾产品的资产管理规模见图10。

图10 美国部分智能投顾产品的资产管理规模

据瑞信研究院2017年11月15日发布的2017年度《全球财富报告》，自2000年起，中国家庭财富每年增长12.5%，相当于过去17年增长了六倍，中国将成为未来五年全球财富增长的主要来源。据CHFS报告，中国家庭可投资资产从2011年的户均17.0万元增长到2015年的30.0万元，年均复合增长率达15.3%，以全国4.3亿户家庭计算，2016年中国家庭可投资资产总规模达147.5万亿元。

尽管我国家庭财富增长迅速，但居民偏好将大量财富投资于不动产板块，金融资产占整体资产的比例远小于发达经济体（见图11）。2015年中国家庭可投资资产中投资性房地产占比高达71.5%，债券、股票、基金的投资比例较低。

图11 各国家庭金融资产比重

3.智能投顾行业监管

智能投顾发源于美国，行业受到美国《1940年投资顾问法》的约束，接受美国证券交易委员会（SEC）的监管。美国投资顾问监管牌照涵盖了资产管理和理财服务两种业务，避免了重复监管的成本，节省了企业申请不同牌照所需的费用。2017年2月SEC发布对智能投顾的升级指导意见，主要有三方面：向用户披露有关该智能投顾的详尽介绍及投资咨询服务；有义务从用户处获取准确的投资信息，提供适当的投资建议；合理采用有效合规的方法解决自动化投资建议的特殊问题。

国内对于资产管理和投资资讯的分业监管，在一定程度上阻碍了智能投顾的发展。仅有投资

顾问资格的企业无法从事资产管理业务，不能代替客户进行资产交易，并且从事资产管理必须要先成立产品才能募集资金。目前国内对于智能投顾尚无法律条款进行规范，行业参与主体庞杂，风险积聚。若智能投顾产业监管与创新节奏不协调，没有监管的保障，产业创新的系统性风险将会放大。

四 智能投顾产业的发展优势与挑战 （一）智能投顾产业的发展优势 1.削减管理成本

传统的投顾服务由于人工成本、时间成本、物理网点租金等，其管理费率大多在1%以上。智能投顾采用大数据和云计算的信息技术来处理简单重复的工作，节省了人工成本，将管理费控制在0.25%～0.5%。智能投顾通常投资于ETF基金，相比起国内的场外指数基金和LOF基金，投资ETF无须缴纳印花税，场内买卖只需交佣金，且其管理费和手续费处于最优惠的水平。低廉的税金和管理手续费，进一步降低了智能投顾资产管理的成本。 以纯智能投顾企业Wealthfront和Betterment来说，若分别投资100000美元，Wealthfront和Betterment仅收取0.15%、0.25%管理费，加上组合的ETF产品收费0.11%～0.12%，总费率仅为0.26%和0.37%，远低于传统投资顾问管理费1%以上的标准。覆盖广、成本低易形成规模效应，随着智能投顾服务的客户群体扩大，其服务边际成本会进一步降低。

智能投顾对代理成本的节约不仅包括资产管理中的人力成本、时间成本、资金成本，还包括客户管理的成本。其以高效低费的投资解决方案，实现普惠金融。 2.扩大客户范围

传统的投顾服务是针对高净值客户的精英化服务，对投资者的资产管理规模有一定的要求，服务对象受限。高盛财富管理业务的投资门槛达5000万美元，一般资产管理机构的投资门槛也都在100万美元以上。

智能投顾服务以机器取代了传统的理财顾问，投资标的是ETF基金，管理费用少，手续费低，没有印花税要求。低廉的管理成本使智能投顾的投资门槛远低于传统投顾，释放了长尾市场的潜在发展空间，扩大了资产管理服务的客户范围。智能投顾产品的投资门槛和费率水平见表4。

表4 智能投顾产品的投资门槛和费率水平 Acorns Betterment 投资门槛 0美元 0美元 5000美元 10000美元 50000美元 100000美元 0.25% 0.35% 0% — 0.25% 0.25% 0% 0.50% 0.25% 0.25% 0.25% 0.50% 0.25% 0.25% 0.25% 0.50% 1000000美元 0.25% 0.15% 0.25% 0.50% Wealthfront 500美元 Future Advisor Personal Capital 10000美元 25000美元 — — 0.% 0.% 0.% 资料来源：BI、川财证券研究所。 表4 智能投顾产品的投资门槛和费率水平

从本质上来看，智能投顾实现技术和人工相辅相成，降低了服务的管理费用，扩大了金融的服务半径，让大批中产阶级的客户也能够享受低门槛的高质量投顾服务。 3.增强客户黏性

根据EMC和IDC联合发表的《数字宇宙研究报告》，2013～2020年全球的数据量增长了10倍，从4.4万亿GB增至44万亿GB[11]。大数据分析、云计算开源从度记录和分析用户的消费行为、信用记录、社交信息，更精准地刻画客户，更深入地了解客户的投资需求和风险偏好。引入ETF作为投资标的，智能算法给出更加多样化、个性化的投资组合建议。差异化的金融理财产品和金融信息服务、良好的数字化平台满足了客户尤其是年青一代对一流的服务体验、速度和便捷性的要求，提高客户忠诚度。 4.提高市场有效性

相比起传统证券基金以赚取超长收益为投资目的，智能投顾多遵循被动投资策略，以价值投资为导向，赚取市场β收益，对市场产生正向反馈，减少市场投机行为，提高市场有效性。

机器管理资产可以规避投资人情绪化影响。智能投顾得益于计算机技术的迅速发展，通过大数据和云计算技术，客观地评价各投资方案的收益与风险，设置止盈止损点并严格执行，避免传统投资顾问的情绪化投资行为，有效控制投资方案的投资风险，有利于金融市场的稳定。

（二）智能投顾对行业监管的挑战

1.智能投顾业务经营合法性问题

目前我国对于证券投资咨询和资产管理有《证券法》《证券投资顾问业务暂行规定》《证券、期货投资咨询管理暂行办法》等法律法规来规范约束。《证券法》明确规定投资咨询机构不得代理委托人从事证券投资，因此国内市场上没有牌照的互联网企业和金融科技公司做智能投顾，只能为客户提供投资咨询服务，不能帮客户一键购买或者根据大盘波动自动调整资产投资比例。该类公司没有牌照不得接触基金销售，除非直接或间接与银行、券商等传统金融机构对接，否则就涉及违规操作。

从实际情况来看，目前国内智能投顾市场由于在法律监管上存在模糊地带，市场参与者庞杂，很多公司违规替客户进行资产买卖。监管部门应针对此类业务经营的问题给出明确指导意见，规范智能投顾行业的进入门槛。 2.产品营销界限模糊

由于国内的智能投顾从2015年萌芽，目前尚处于发展初期，很多公司表面承诺利用大数据和智能算法给客户定制个性化的投资建议，实则借机销售自身的理财基金等金融产品。 智能投顾平台从业人员的收入主要源于投资咨询和基金销售的佣金收入，若无制度严加规范，投资咨询和产品销售之间的界限混淆不清，导致部分平台借智能投顾的幌子吸引客户，来达到基金销售的真实目的，极大地损伤了智能投顾所提供的投资建议的性和客观性。 3.投资标的违规风险

在美国智能投顾通常用于被动型投资的ETF基金，在中国由于ETF种类相比美国较少，以ETF作为标的无法运用大数据算法等新型金融科技，大多公司将智能投顾本土化，引入多种证券资产作为智能投顾的投资标的。国内智能投顾的参与主体庞杂，目前普遍采用“黑盒策略”，即在资产组合和调仓时，不向客户说明或者不公开具体缘由，这违反了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》中“非标资产投资、严禁多层嵌套、通道业务”的明文规定。

4.智能投顾平台风险控制

大数据、智能算法模型能够根据事先设置的客户投资偏好和风险承受度来形成个性化投资建议，国内智能投顾行业尚处发展初期，部分公司对客户的风险承受度、投资偏好、个人资产状况、财富管理流动性要求等指标刻画得不够详尽，易引发系统性风险。没有法律法规明文规定或者行业自律标准，智能投顾公司易忽略客户的风险承受度、流动性要求，制定不符合客户的资产管理建议，扰乱金融市场稳态。

对于提供互联网智能投顾产品的公司，其告知投资者风险的义务应得到更严格的监管。同时，公司应该设置一定的投资门槛，确保客户具有满足承受相应投资风险的财富存量和流动性保证。

5.客户信息数据安全风险

2017年6月《网络安全法》实施，明文规定对于个人信息的保护“谁收集，谁负责”“不得非法出售公民个人信息”。智能投顾主要基于系统内部的数据，但是行业发展和对客户投资需求风险偏好等刻画的需要，必然会使企业增加对外部数据的需求，容易滋生关于客户信息的非法交易。如何规避数据外泄风险、保护客户的信息，成为监管智能投顾行业的挑战。 6.外汇管制智能投顾发展

目前，由于国内目前上市的ETF产品种类有限，无法应用大数据和智能算法模型，很多智能投顾公司致力于全球配置资产，多样化标的产品种类，以规避人民币贬值风险。但是我国对于投资者每年有5万美元结售汇的额度，海外资产配置规模受限，外汇管理局对于分拆结售汇更是明令禁止。

五 加强智能投顾行业监管的建议

智能投顾是金融科技发展背景下的产物，其技术先进性和创新性带来了监管风险，增加了监管难度。2016年3月，中国人民银行副行长潘功胜在中国互联网金融协会成立会议上强调：“对于互联网金融应该实施穿透式监管，同时要实施功能监管，按照业务性质明确监管责任，堵塞监管漏洞，消除监管空白，实现金融风险监管全覆盖。所谓‘穿透式’监管方式，就是要透过表面现象看清业务本质，把资金来源、中间环节与最终投向穿透联接起来，综合全流程信息来判断业务性质，并执行相应的监管规定。”美国SEC于2016年11月召开的首次金融科技论坛上提出“21世纪的技术对应21世纪的监管”。 （一）统一投资顾问和资产管理牌照的发放规定

目前国内关于投资咨询业务和资产管理业务是分开监管的，二者分别受到《证券投资顾问业务规定》和《证券投资基金法》等相关规定约束。智能投顾涵盖投资咨询和资产管理两项业务，目前没有相关法律明文规定其行业进入门槛，智能投顾公司若要实现为客户提供投资咨询和一键管理资产的服务，必须分别取得两个牌照。这造成了监管部门的重复监管，增加了监管成本。

监管部门应根据智能投顾业务的实质，规定行业的进入标准，统一投资咨询业务和资产管理业务的牌照发放规定，解决智能投顾的合法性问题，同时也能消除不合法的公司借由智能投

顾的名头销售理财基金产品的风险。

针对部分第三方平台目前无法获取金融牌照等问题，可以允许智能投顾创业公司向金融机构出售智能算法技术，帮助其维护系统，同时获得金融机构的客户信息，丰富自身的数据库和对客户风险偏好、投资理财的刻画，打磨自身的算法。等国内金融市场发展成熟，再允许其发展2C业务。

（二）增加产品标的选择透明度，明确智能投顾公司责任主体

鉴于国内金融市场的ETF基金的种类丰富度不如国外发达经济体，监管部门应采取包容的态度，允许智能投顾公司在资产管理的投资标的范围上本土化，加入公募基金等其他金融产品。对于市场上大部分公司的“黑盒子”资产管理操作，监管部门应当出台相关规定，明确智能投顾服务提供商有义务告知投资者资产投资范围和风险，防止公司为了追求投资收益而私自篡改投资者的风险承受参数，造成投资风险。 （三）强化信息披露要求和风险提示义务

智能投顾利用先进的技术，传统的监管手段必然在很多方面难以企及。细化智能投顾信息披露标准，在信息的真实性、准确性、完整性、及时性等方面做出特殊要求。强化主体的风险提示义务，让社会机构、市场投资者共同监督智能投顾服务的运行，防范系统性风险。 真实性要求智能投顾服务提供商在投资标的、资产管理收益、风险等方面以客观的数据为基础，详细向投资者说明投资情况。准确性和完整性要求智能投顾服务提供商提供给客户的资料准确完整，不能存在断章取义、夸张资产管理收益或向投资者做出不切实风险承诺的现象。及时性要求智能投顾服务提供商及时告知投资者相关投资建议、涉及资产收益风险的金融资讯、资产管理仓位调动等情况，告知投资者投资风险。对于实际运行中的资金池、资金募集方式、风险溢出效应等问题，智能投顾服务提供商应在签约资产托管合同前及时告知投资者，在财富管理过程中及时提醒投资者相关投资风险。 （四）建立健全评估反馈和保险机制

智能投顾的发展需要法律和监管护航，同时也需要行业自律，尽快形成行业规范和标准有助于新兴行业健康发展。

建立行业评估反馈机制，有助于监管部门对智能投顾这个新兴行业的合法性、安全性及其对金融市场稳定性影响进行全面的评估。基于我国智能投顾行业处于发展初期的事实，行业参与者庞杂，适当的反馈机制有利于监管部门合理应对行业突发事件，防止其进一步扩大影响，引发市场的系统性风险。

一方面，建立智能投顾责任主体定期汇报工作制度，由相关责任主体向监管部门汇报备案业务开展情况；另一方面，监管部门向相关责任体进行不定期抽查，评估其业务开展情况和风险控制体系建设情况。

此外，类似于银行业的存款保险制度，智能投顾是否需要建立相应的保险制度以防范行业风险，这需要监管者或行业协会鉴于智能投顾行业的发展状况做出进一步的规范。 （五）建立健全智能投顾风控体系

智能投顾在国内呈现爆发式增长，为防止智能投顾引起“羊群效应”，对金融市场的稳定性造成影响，引发系统性风险。监管部门应加强对各类风险的事前、事中、事后的防范和处理，智能投顾推广期需要关注客户的适当性教育、投资者教育，并可能需要投顾平台的交易额度，或者通过提高投资者的风险承受能力水平及资金门槛进行风险防范，待市场成熟后再对相应进行调整。

同时监管部门应该做好行业运行关节的重点防范，包括投资策略风险防范、信息安全风险防范、恶意代码风险防范。

目前由于智能投顾服务是新兴行业，从业机构人员构成复杂，加上对机器管理资产的怀疑，投资者普遍持观望态度。因此加强行业管理，让智能投顾行业规范发展，消除投资者心中疑虑，才能促进智能投顾行业健康发展，让新兴科学技术普惠于民。 -全文完-